作为第二批混改试点企业中国黄金集团的控股子公司，中国黄金集团黄金珠宝股份有限公司（简称“中金珠宝”）正迈出改革的最关键一步。近日，证监会网站披露了中金珠宝的招股说明书，背靠大股东中国黄金集团，中金珠宝距离A股越来越近了。
不过，正是因为背靠大树好乘凉，中金珠宝也暴露了一些问题。研发人员仅25人、应收账款和加盟模式等暗含的风险，是否会成为中金珠宝冲击A股路上的“绊脚石”？
混改冲击IPO
公开资料显示，中金珠宝是国内专业从事“中国黄金”品牌黄金珠宝产品研发、设计、生产、销售、品牌运营的大型企业，是中国黄金集团黄金珠宝零售板块的唯一平台。招股书显示，中国黄金集团为中金珠宝的控股股东，中国黄金集团和其控股的中金黄金及其一致行动人黄金科技合计持有中金珠宝51.19%的股份。
中金珠宝是国家发改委确定的第二批中央企业混合所有制改革试点企业，曾制定了混合所有制改革试点方案，引入多种所有制的投资者。2017年，中金珠宝引入了中信证券投资、宿迁涵邦等战略投资者和产业投资者，并建立员工持股平台进行增资扩股，融资22.5亿元。
具体来看，中信证券持有中金珠宝6.98%的股权，宿迁涵邦持有中金珠宝5.01%的股份。企查查显示，宿迁涵邦由上海晟达元100%控股，二者实际控制人均为京东集团。
据中新社此前报道，增资扩股后，三类新进入的投资者合计持股比例达到41%(其中，战略投资者持有24.52%的股权；产业投资者持有9.81%的股权；150位骨干员工持有6%的股权)。中国黄金集团有限公司及一致行动人持股比例由85%降低到51%。
2018年，中金珠宝完成股份制改革，随后完成上市辅导并递交上市申请。
如今，中金珠宝已经走向了改革的第三步。
招股书显示，本次中金珠宝拟募资12.46亿元，其中8.16亿元用于区域旗舰店建设项目，9605.27万元用于信息化平台升级建设项目，3665.74万元用于研发设计中心项目，2亿元用于补充流动资金。
2017年至2019年，中金珠宝的现金流处于波动状态。上述报告期内，该公司经营活动产生的现金流分别为4.26亿元、-2485.37万元和5.05亿元，投资活动产生的现金流分别为-6850.89万元、-5625.11万元和-4705.36万元，筹集活动产生的现金流净额分别为19.27亿元、-7050.78万元和-1.02亿元，期末现金及现金等价物余额分别为27.75亿元、26.23亿元和29.80亿元。
应收账款暗藏风险
虽然含着“金汤匙”出生，但中金珠宝也面临着珠宝行业的普遍问题——应收账款逐年增多。
招股书显示，2017年至2019年，中金珠宝分别实现营收282.48亿元、409.11亿元和382.74亿元。同期，该公司净利润逐渐上升，分别为3.01亿元、3.69亿元和4.50亿元。
同样在2017年至2019年，该公司的应收账款分别为3.67亿元、10.96亿元和9.65亿元，增长率分别为-47.22%、198.29%和-11.93%，占总资产的比例分别为5.70%、14.81%和11.45%，占营业收入比例分别为1.30%、2.68%和2.52%。
新京报贝壳财经记者注意到，中金珠宝2018年的应收账款增长幅度较大。对此，公司表示，主要系随着2018年度公司经营规模的增长，部分实现收入的应收账款尚处于信用期内而未结算，以及2018年末中信国安投资有限公司和北京黄金交易中心有限公司未支付的当期货款合计3.55亿元所致。截至 2019年6月末，公司已全部收回中信国安投资有限公司和北京黄金交易中心有限公司应收账款。2019年度，公司应收账款较2018年度有所下降。
2019年，中金珠宝的应收账款仍达到9.65亿元，前五名分别为中国邮政集团公司、江苏中金金饰投资有限公司、北京菜市口百货股份有限公司、四川远岱商贸有限责任公司和星光珠宝集团股份有限公司。
中金珠宝在2019年应收账款坏账准备金额为1.23亿元，较2018年6478万元的坏账准备有大幅度上升。对此，中金珠宝表示，主要系单项计提坏账准备7129.76万元所致。该公司客户星光珠宝集团股份有限公司和合肥骏格商贸有限公司由于自身流动性问题导致暂时无法偿还公司货款，与这两家公司有关的应收账款余额分别为2862.45万元和2686.75万元。中金珠宝已对上述应收账款全额计提坏账准备并已提起相关诉讼。
2018年，中金珠宝曾经成功“避雷”。当年该公司的应收账款同比增长达到198.29%，据披露前五名客户分别为中信国安投资有限公司、北京黄金交易中心有限公司、浙江中金黄金饰品销售有限公司、中国邮政集团公司和义乌市金蚁珠宝有限公司。
其中，中信国安投资控股股东中信国安集团此前曾深陷债务危机，但截至招股书签署日，中信国安和北京黄金交易中心的2018年应收账款已全部收回，且中金珠宝与这两家并未再发生交易。
值得注意的是，中金珠宝表示，2020 年1月以来，新型冠状病毒引发的肺炎疫情在全国乃至全球蔓延，零售业受新型冠状病毒疫情影响较大。疫情对公司下游客户的经营产生不利影响，极端情况下会影响下游客户对发行人的回款，甚至导致中金珠宝出现坏账损失，可能会导致公司出现上市当年营业利润同比大幅下降超过 50%甚至亏损的情形。
加盟店增长迅速，管理难度加大
在招股书中，中金珠宝披露，2017年至2019年，中金珠宝的加盟店数量分别为1805家、2119 家和2852家，加盟业务收入规模分别为85.04亿元、143.71亿元和 187.15亿元，占中金珠宝各期收入的比重分别为30.18%、35.16%和49.02%。
中金珠宝的加盟模式即公司与加盟商签订《品牌特许经营合同》，授权加盟商在规定的区域，按照公司统一的业务和管理制度开设加盟店，加盟商拥有对加盟店的所有权和收益权，加盟商自行实行独立核算。
中金珠宝在招股书中坦承，加盟店的数量增多，规模也进一步扩大，将加大公司的管理难度，尤其是对公司采购及销售、存货管理、人员管理、财务规范等内部控制方面提出更高要求。
珠宝行业普遍的经营模式即直营和加盟相结合。业内人士对记者表示，直营的优势是渠道掌控，但资产重、投入大，适合资金充足的企业，加盟店的灵活性更强。加盟模式下，公司能够充分有效地利用加盟商的地域优势，加速品牌拓展效率，但也有非常大的隐患。
上一个靠“加盟”模式逆袭，试图登陆A股市场的珠宝公司是周六福。据周六福披露的招股说明书，2016年至2019年上半年，加盟模式收入分别为4.74亿元、8.07亿元、13.23亿元及7.53亿元，占主营业务收入的比例分别为90.69%、86.45%、82.18%及80.50%。截至2019年6月30日，周六福拥有加盟店3050家、自营店20家；报告期各期净增加店数分别为182家、489家、529家和269家。周六福在招股书中坦承，在加盟模式下公司需要保持较高的库存水平、款式储备以满足加盟商的购货需求。
研发人员仅25人，转型路漫漫
中金珠宝主要产品包括黄金产品、K金珠宝类产品等。报告期内，中金珠宝的主营业务收入主要来自于黄金产品销售，2017年至2019年，公司黄金产品销售收入占总营业收入的比例平均为98.72%。
上述报告期内，黄金产品营收分别为274.86亿元、406.41亿元和378.69亿元，占比分别为97.55%、99.43%、99.19%；K金珠宝类产品占比分别为1.67%、0.33%和0.54%。
在毛利率方面，2017年至2019年，黄金产品的毛利率分别为5.58%、2.87%和5.34%，而K金珠宝类产品的毛利率分别为27.74%、27.87%和27.49%。
随着行业竞争日趋激烈，黄金珠宝企业正由“制造型”向“创造型”加速转型，逐步脱离原有依靠受托加工的低附加值盈利模式，通过培育自有品牌和搭建销售渠道，将核心业务从原有的制造加工向品牌运营、渠道管理、设计研发和供应链整合等下游轻资产端延伸，更多参与到黄金珠宝零售市场的竞争中。
中金珠宝也在试图转型，不过，2017年、2018 年及2019 年，中金珠宝研发费用支出分别为352.24万元、346.45 万元和 852.74 万元，占当期营业收入比例较低。截至2019年12月31日，公司拥有研发设计人员只有25人，硕士及以上学历9人。
新京报贝壳财经记者 张泽炎 编辑 赵泽 校对 李铭
