上市公司股价创出历史新高之际，大额定向增发获得监管部门批复，对投资者是喜还是忧？
领益智造（002600.SZ）正在推进的定增正是探讨这一话题的典型案例。近期，在公司股价创下历史新高之际，领益智造不超过30亿元非公开发行申请获证监会核准批复。
新华财经和面包财经研究员梳理了2015年以来的2634起定增实施案例，其中1594起案例中上市公司的最新股价（截止12月25日）至今仍位于发行价下方，破发比例超过六成。
高位定增背后的市场风险，值得投资者关注。
股价一年飙涨3倍：30亿元定增方案获批
2019年5月21日，领益智造披露《非公开发行股票预案》，拟发行不超过12亿股，募资不超过30亿元，扣除发行费用后，拟全部用于精密金属加工项目、电磁功能材料项目以及补充流动资金。
根据公告，公司于2019年12月19日收到证监会出具的《关于核准广东领益智造股份有限公司非公开发行股票的批复》。由于定价基准日为发行期的首日，发行之前股价波动也将影响到定增价格。
在此次定增获准前一日（12月18日），公司复权股价创出历史新高。
2019年以来（截止12月25日），领益智造股价涨幅超过3倍，为A股涨幅最大的十只股票之一（不考虑2019年上市的新股）。
从股价走势上看，市场似乎将此次定增预案解读为利好。但是，过往的统计数据显示，定增后上市公司股价跌破发行价的概率并不小，市场风险不容忽视。
定增破发屡见不鲜
新华财经和面包财经研究员根据公开数据梳理的结果显示，按增发上市日计算，2019年以来，A股以发行期首日作为定价基准日的定增共有128起，截止12月25日，有22起已经破发，占比为17.19%。
拉长时间看，高位增发在2015年牛市达到高潮，随后大面积破发。
新华财经和面包财经研究员统计了2015年以来2634起定增实施案例，其中1594起最新复权股价（截止12月25日）仍低于发行价，破发比例超过六成。其中，较发行价跌幅超过50%的有430起，占比约16.32%。
投资者参与定增却踩雷的著名案例颇多，较为极端的是保千里和乐视网的增发。
2016年7月，*ST保千项目融资19.89亿元，自定增发行至今股价跌幅达到93%，跌幅最大。2016年7月，乐视网项目融资48亿元，自定增发行至今股价跌幅为92.49%。
另外两个时间更近的案例是跨境通和利亚德。
2018年4月，跨境通（002640.SZ）配套融资增发，当前股价较发行价已经下跌57.17%。
2018年2月，利亚德（300296.SZ）项目融资增发，当前股价较发行价下跌39.03%。
究其原因，定增价格过高、公司质地和市场环境是导致后来大幅破发的主因。
回到领益智造，公司当前盈利质量和估值水平又如何？
以2019年12月25日收盘价计算，领益智造市盈率43.48倍，市净率6.4倍。公司所在计算机、通信和其他电子设备制造业市盈率及市净率中位数分别为42.69倍、4.03倍。公司市盈率接近行业水平，市净率高于行业。
从绝对值和行业对比的角度来观察，当前领益智造的估值水平并不算低。进一步拆解其财务数据，非经常性损益及商誉风险同样不容忽视。
净利润中非经常性损益占比较高
2018年2月，领益科技借壳江粉磁材完成上市，借壳当年由于大额资产减值损失，公司当年亏损约6.8亿元。
2019年前三季度，公司营收162.63亿元，与2018年同期持平，归母净利润由亏损转为盈利20.99亿元。但是，公司2019年前三季度的利润中，有不少来自于非经常性收益。
2019年三季报显示，因原上市公司子公司深圳市东方亮彩精密技术有限公司未完成业绩承诺而补偿的股票受公司股价波动的影响，报告期内公司利润表上公允价值变动损益有约7.9亿元。
扣除上述公允价值变动损益及其他非经常性损益影响，2019年前三季度公司扣非后归母净利润为12.61亿元，为同期归母净利润的六成左右。公司有近四成利润来自非主营业务损益，而这部分收益并不具备可持续性。
以扣除非经常性损益后的市盈率来看，公司当前估值约75.5倍，已经处于较高的估值水平。
商誉减值风险不容忽视
由于借壳上市和借壳完成后的对外并购，领益智造账面已经积累了金额颇大的商誉。
借壳上市完成时，领益智造账面商誉主要为反向购买江粉磁材产生的商誉约19.18亿元。
借壳上市当年，公司对反向购买江粉磁材产生的商誉计提了约2.86亿元的商誉减值。计提减值之后，2018年底商誉账面净值17.19亿元。
2019年三季度末，公司商誉增加至24.79亿元，在总资产中的占比为9.13%，占到净资产的20.59%。商誉增加主要系收购芬兰公司Salcomp Plc 100%股份。
商誉是一个对资产负债表及利润表均存在重大影响的科目。
一方面，商誉来自非同一控制下企业合并，是购买企业投资成本超过被合并企业净资产公允价值的差额，属于合并资产负债表上的非流动资产，本身会作用于总资产及净资产。
另一方面，根据相关会计准则及规定，上市公司至少每年要进行一次商誉减值测试，如未来发生商誉减值，或将影响利润，并可能通过未分配利润影响净资产。
投资者参与定增，在给上市公司估值时往往比较看重市盈率和市净率。不管是采用市盈率还是市净率估值方法，商誉都是一个不可忽视的因素。
定向增发作为一种常见的融资方式，为上市募集资金提供了便利，这是资本市场的基本功能之一。但是，过去几年屡屡发生的定增破发案例，也提示投资者需要关注相应风险。
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