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· Irene Zhou | 文 关注秦朔朋友圈 ID：qspyq2015 ·
国际资金自5月下旬开始重返中国市场，中国在岸、离岸股市的涨幅在全球抛售背景下显得尤其特立独行。
6月至今（截至6月24日），北向资金累计流入627.29亿元，这也是今年以来的单月新高。与此同时，上证综指已经从5月最低的2800区间迈向3350，以新能源为代表的成长板块扛起A股的大旗，并几乎要回到去年时的估值峰值。
缘何市场涨势如此超乎预期？外资全面回归了吗？新能源扛大旗能扛多久？
外资罕见比内资更早开始乐观
外资对中国资产的抛售从2月持续到5月中旬，北向资金一度累计流出600亿元左右，对中国债市的抛售更是逼近2000亿元。
近期，中国疫情造成的供应链扰动逐步缓和，这是外资6月加速回归的催化剂。另一主因无疑是中国与世界其他地区的政策周期背道而驰，同时中国在近两个月来不断强化政策支持的力度，并将其付诸实践。
“不乏新加坡大型基金对中国股市逢低吸纳，甚至翻倍加码（double down），机构对于未来的经济复苏、边境开放等仍抱有期待。”某外资资管机构投资人士对笔者表示，中国多项5月重要经济数据显示经济运行广泛改善，各界预计经济6月起有望加速恢复，经济增长在二季度触底反弹，下半年增速应逐步回升。
上述判断在内地不少业内人士看来无疑过于乐观，地产销售的疲软、失业率的攀升等都是依据。但令人颇感惊讶的是，6月上旬开始，国际投资人比内地投资人更乐观，这是非常罕见的分歧。
高盛中国股票策略师Kinger Lau当时就在报告中提及，“这可能是我们近期记忆中第一次注意到，在岸投资者似乎比离岸投资者更谨慎。”他称，这种罕见的差异可能是由于“上海和北京正在进行有针对性和零星的封锁”。
也就在5月中旬各界仍较为悲观之际，高盛就喊出——当下可考虑配置“疫情复苏受益股”，其风险回报变得具有吸引力。该机构当时称，在防疫限制措施放松之际，汽车、科技硬件、采矿业和交通运输业倾向于表现领先。未来，保障复工复产及供应链正常化仍是政策重点，而非急于恢复其他社会性活动，因此制造业相关股票将在这一重新开放进程中表现领先，随后如果消费活动也跟进实现正常化，消费相关股票有望在年内晚些时候反弹。
事实上，此轮反弹，制造业的确表现不俗，新能源产业链的制造商亦包含其中。
政策周期分化是主要催化剂
在美股遭遇抛售之际，A股的反弹态势也并未中止。甚至美联储意外加息75BP亦没能阻挡外资流入的步伐，这与普遍认为的“美联储加息将导致资本外流”相悖。
关键就在于，外资认为中美政策周期分化是对中国股市的一种利好。之所以政策周期重要，也是因为这与支撑股市的一大因素息息相关——估值。流动性收紧将会导致估值压缩，标普500今年下跌近20%，估值就跌了近20%，因而盈利攀升也无济于事。随着成本压力扩大，密歇根大学消费者信心指数创新低，未来公司盈利下降可能给市场带来进一步的压力。
“美国在6月意外加息75BP，风险资产价格大幅下跌，包括美股、虚拟货币等。通胀持续的时间可能较为长期，至少到今年年底，从而会引发央行快速加息、缩表，经济陷入衰退的可能性越来越大。”上述外资投资人士称。
美联储预计2023年利率将为3.75%，但是缩表从6月1日才刚刚开始，各界普遍预计最初几个月的节奏会比较快，因而市场的紧缩效应将继续扩大。
相反，中国的宽松政策就给A股带来估值扩张的动力，即使二季度盈利或继续下行，估值扩张弥补了盈利下行的拖累。
瑞银中国股票策略师孟磊近期预计，在基准情景下，中国股市普遍性的盈利预期下调可能在三季度末接近尾声，届时市场有望迎来更为明显的估值提升。未来两个月内任何市场回调将提供有吸引力的投资机会。该机构认为，经济复苏力度的进一步明朗、政策宽松力度加大、宏观流动性充裕以及信贷增速持续反弹将有助于逐步提振市场情绪。随着市场表现回暖，场外资金有望回归并净流入股市。公募基金的表现较其募资情况领先三个月。
监管趋势或决定还能涨多少
不仅在岸市场持续反弹，离岸中国股市的表现更为抢眼。KraneShares中国海外互联网ETF近一个月反弹超30%，中概股近期涨势凶猛。
根据相关测算，截至6月13日，MSCI中国指数在过去一个月里上涨了15%，在这一年来的调整中，3月15日市场触底后上涨了25%。过去1个月和3个月的回报率是2021年1月以来的最佳水平，中国互联网行业一直是本轮复苏的领跑者，自3月中旬以来上涨近60%，最近的复苏与历史上市场在触及周期谷底后的反弹水平相当，指数触底后分别在6个月和12个月内平均上涨42%和59%。
在大幅反弹背后，也是国际投资者对于中国平台经济监管进入稳定期的预期。瑞银方面认为，科技业“强监管时代”或将结束。——内地游戏版号在时隔8个多月后恢复审批，佐证了近期监管收紧可能已近尾声的想法；决策者强调将支持平台经济健康发展。稳健的监管环境将会推动该行业估值重估。
今年至今，已有近百家中概股被列入了“预退市名单”，未来审计底稿分歧如何解决仍是关键。不乏外资机构人士对笔者提及，早前各界存在中概股全面退市的悲观预期，但目前担忧在边际缓和。未来离岸市场能否继续上涨，中概股的前景亦至关重要。
具体而言，可能目前市场认为中概股退市问题可以解决的概率回升到30%，但也有机构认为实际概率或更高，更多中概股最终仍有可能保留在美上市的地位，一旦这种预期越来越明确，不排除后续市场仍有向上的动能。
相关互联网企业对于中国的经济、就业而言仍扮演关键角色。同时，美国上市门槛较低、流动性好，对于部分中国企业（尤其是高成长但仍未盈利的企业）是理想的上市融资地。尽管部分公司估值已经有所修复，但如果监管趋势进一步明确，将有助于推动进一步的估值重估。
新能源板块扛大旗
值得一提的是，A股的反弹背后，新能源板块扛大旗，这与去年的行情似乎如出一辙。国际资金对中国新能源板块的青睐不言而喻，尤其是欧洲基金关注ESG，新能源板块则获得了天然的ESG估值溢价。
6月份以来（截至6月24日），新能源板块期间累计上涨9.95%，大幅跑赢同期上证指数（期间累计上涨5.13%）。
在中国政府的消费激励措施和投资者大举买入的提振下，中国电动汽车制造商的股价上涨击败了Tesla。过去一个月，蔚来汽车、小鹏汽车和理想汽车的ADR上涨至少64%，成为在美交易的中国股票中涨幅最大的股票之一。
新能源产业链大涨背后，是投资者对确定性的追求。简单来说，公司二季度业绩普遍受到疫情冲击，但如果三季度业绩趋势看得清，投资者可能会忽视二季度的业绩滑坡提前布局，但如果三季度也看不清，投资者并不会出手。
这就解释了为何新能源产业链最早复苏，因为渗透率提升的中场趋势几乎是确定的，但消费股的复苏就非常缓慢。近期，消费股中，高端白酒表现出色，贵州茅台重返2000大关，这也是因为白酒的特点就是消费高度集中在春节、端午、中秋、国庆，这期间的销售可能占到90%，4月占比较低，单月销售率可能在5%，对白酒全年的业绩影响不大。而投资者目前可能正在为秋季的旺季提前布局。
说回新能源产业链的前景，过去几年来，全球新能源车渗透率加速提升，电动车产业链也成了继智能手机后的另一大长期投资主线。这几年中国新能源车的发展成就足以傲视全球，2022年1～4月中国新能源车占全球的57%。汽车行业正处于向电动智能转型的关键机遇期。
在电动化阶段，自主品牌已经取得了可喜的阶段性成果，自主品牌的电动车渗透率领先于合资品牌，自主品牌在电动车这条赛道可以实现规模和品牌价值双升，比如新势力造车已经可以在三四十万价位上卖出一定规模，比亚迪的汉实现20万元以上累计销售超过20万台，而且我们国家也比较快速地培育出了动力电池巨头和电池产业链。
在业内人士看来，下一步，自主品牌汽车在智能化这条赛道上有很大可能可以超越外资品牌，新势力和传统车企都在加大智能化上的投入、通过推进电子电气架构变革、推进智能驾驶和智能座舱的渗透来提升品牌价值，这是一个曲折漫长的过程，但中国的本土车企有优势，尤其是历史包袱相对百年巨头更轻，中国民营汽车企业家转型的决心非常坚决，在智能化上的迭代速度也很快，更了解本土的用户行为和习惯。
在电动车迅速崛起的背景下，电池厂的迅速崛起也是近年来的一大看点，“宁德时代 vs. 比亚迪”的讨论不绝于耳。
在国内市场方面，宁德凭借先发优势，很长一段时间基本占据一半的份额，随着比亚迪以及其他二线电池企业的发力，宁德在国内的市占率会面临一定的压力；但与此同时，宁德时代在海外市场的基数相对较低，增长的速度也非常快，所以海外市场的市占率还有较大的提升空间。综合来看，宁德在全球的市占率处于绝对领先，同时有望进一步提升。
事实上，宁德时代过去一段时间在成本方面受到压力，技术创新的速度似乎低于预期，未来如何解决这两方面的问题也是各界的焦点。早年由于外界看重能量密度、续航里程，宁德时代主攻的三元锂电池备受追捧，但近两年考虑到成本压力，更具经济性的磷酸铁锂更受关注，加之三元锂电池的安全性能问题并未得到很好解决，进展慢于预期，一旦能量密度又没提高，磷酸铁锂经济性优势就会体现出来。
例如，比亚迪以“死磕”磷酸铁锂著称，亦有诸多二、三线电池厂发力磷酸铁锂。在上海工厂生产的特斯拉Mdoel 3、Model Y标准续航版车型，以及小鹏汽车旗下的P7 480、P5 460等版本搭载的都是磷酸铁锂电池，而长续航版本则搭载了三元锂电池。特斯拉在一年多前发布了4680电池，各界认为，一旦量产，也可能使得行业格局再生变数。
6月23日，宁德时代正式发布了第三代CTP技术，官方称之为麒麟电池。这项技术进一步简化了电池包的内部结构，取消了横纵梁、水冷板和隔热垫等结构，进一步提升了电池包内的可利用空间。在该技术的加持下，动力电池的体积利用率可以达到72%，是当今全球最高集成度的电池，超过了特斯拉4680电池63%的体积利用率。正因如此，选择了三元体系麒麟电池的车型，续航里程可以轻松突破1000公里。这一新的发布将如何改变行业格局，也令人拭目以待。
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